Bangladesh recompra Tk 1.716 crore em títulos do Tesouro e reduz pressão de pagamento em novembro

Recompra retira cerca de um quarto de um grande pagamento de títulos

Bangladesh recomprou Tk1.716,14 crore em títulos do Tesouro em um leilão realizado em 8 de outubro, reduzindo um grande pagamento que vence em novembro e testando uma abordagem mais ativa para administrar a dívida pública. O Bangladesh Bank conduziu a operação em nome da Divisão de Finanças e aceitou 56 propostas, apenas quando os preços atendiam aos requisitos do comitê do leilão.

O título visado pela operação tinha Tk6.666,58 crore em circulação e pagava cupom anual de 12,30%. O valor aceito representa cerca de 25,7% do saldo em circulação, deixando aproximadamente Tk4.950 crore para serem pagos no vencimento. Um crore equivale a 10 milhões de takas, portanto o valor aceito corresponde a aproximadamente Tk17,16 bilhões.

O Ministério das Finanças afirmou que a operação buscava distribuir as pressões de pagamento, reduzir o risco de refinanciamento e tornar mais equilibrado o cronograma de pagamento da dívida do governo. Risco de refinanciamento é a possibilidade de um tomador não conseguir captar recursos para substituir uma dívida quando ela vence, ou só conseguir fazê-lo a uma taxa elevada.

O resultado também mostra os limites do leilão. Os detentores ofereceram apenas cerca de 30,2% do título visado para venda, e o governo rejeitou aproximadamente Tk300 crore dessas ofertas. Assim, a maior parte da dívida permaneceu em circulação, apesar de um plano inicial que abrangia quase toda a emissão.

Há uma ressalva histórica quanto à descrição da operação como a primeira recompra de títulos de Bangladesh. Declarações atribuídas ao banco central e ao Ministério das Finanças a apresentaram como uma iniciativa inédita ou nova, enquanto outros relatos apontam uma recompra anterior de títulos públicos em dezembro de 2009. A operação incorpora uma ferramenta ao atual programa de gestão da dívida, mas é controverso afirmar que se trata da primeira transação desse tipo no país.

O que o leilão aceitou e o que deixou de fora

Um alto funcionário do Bangladesh Bank afirmou que 20 bancos comerciais participaram. O comunicado do banco central informou que as 56 propostas somavam Tk2.016,14 crore. Um relato separado aponta Tk2.016,18 crore, uma diferença de Tk0,04 crore, ou Tk400 mil. Ambos informam que o valor aceito foi de Tk1.716,14 crore.

Com base no total das propostas informado pelo banco central, o governo aceitou cerca de 85,1% do valor ofertado. Essa taxa relativamente alta de aceitação não deve ser confundida com uma ampla participação em relação a toda a emissão do título: o valor aceito correspondeu a apenas cerca de um quarto do saldo em circulação.

O objetivo inicial do leilão era de aproximadamente Tk6.667 crore. Antes do leilão, funcionários do Bangladesh Bank haviam deixado claro que o governo não era obrigado a comprar o valor total e poderia aceitar menos, dependendo dos rendimentos de mercado. Portanto, o resultado final ficou abaixo da meta anunciada, sem necessariamente contrariar os termos previstos para o leilão.

É possível calcular diretamente o saldo restante: Tk6.666,58 crore em circulação menos Tk1.716,14 crore aceitos deixam Tk4.950,44 crore. Isso significa que a operação reduziu o pagamento no vencimento em cerca de um quarto, em vez de eliminar a obrigação de novembro. O governo ainda precisa se preparar para pagar quase três quartos do principal original.

Como os detentores de títulos apresentaram seus preços

A transação usou um leilão reverso de preço múltiplo. Em um leilão convencional de títulos públicos, os investidores fazem ofertas para emprestar dinheiro ao governo por meio da compra de títulos. Neste leilão reverso, os detentores atuais ofereceram vender os títulos de volta e informaram os preços que aceitariam.

Cada participante vencedor recebe o próprio preço de oferta aceito, em vez de todos os vendedores receberem um preço único. O comitê do leilão pode rejeitar ofertas que não atendam aos requisitos de preço ou rendimento. Cerca de Tk300 crore em propostas foram rejeitados com base nesses critérios.

Os bancos dealers primários, que participam diretamente dos leilões de títulos públicos, podiam apresentar propostas por conta própria. Outros bancos e instituições financeiras podiam participar por meio de dealers primários vinculados, usando o sistema de Infraestrutura do Mercado Financeiro do Bangladesh Bank. Os termos de liquidação previam o pagamento do preço aceito mais os juros acumulados até a data da liquidação.

É preciso cautela com as datas e as afirmações históricas

O título foi identificado pelo ISIN BD0926191026. Os relatos o descrevem como um título do Tesouro de dois anos, com cupom anual de 12,30% e vencimento previsto para 6 de novembro. A liquidação da recompra estava prevista para 12 de outubro.

A sequência relatada situa o leilão e o pagamento antes do vencimento em novembro:

• Dezembro de 2009: uma recompra anterior de títulos públicos aceitou Tk503 crore em ofertas de quatro bancos privados e uma instituição financeira de fora do setor bancário.
• 4 ou 6 de novembro de 2024: os relatos dão datas diferentes para a emissão original do título visado pela operação mais recente.
• 8 de outubro: o Bangladesh Bank realizou o leilão de recompra e aceitou Tk1.716,14 crore.
• 12 de outubro: a liquidação estava prevista para essa data, com os vendedores recebendo os preços aceitos mais os juros acumulados.
• 6 de novembro: o vencimento do principal restante do título estava previsto para essa data.

O comunicado do banco central, conforme descrito nos relatos, informa que a data da emissão original foi 4 de novembro de 2024. Outro relato a identifica como 6 de novembro de 2024. Esses relatos não especificam o ano do vencimento, portanto as datas não devem ser usadas para inferir um ano-calendário definitivo para o leilão mais recente.

Também é preciso distinguir a data do leilão da data de liquidação. Um relato afirma que a compra ocorreu 28 dias antes do vencimento, enquanto outros dizem que foi realizada cerca de um mês antes. A data prevista para a liquidação, 12 de outubro, é 25 dias corridos antes de 6 de novembro. A liquidação é relevante para calcular os juros, pois os termos anunciados preveem o pagamento dos juros acumulados até essa data.

Alguns relatos descrevem a transação como um retorno após 17 anos, citando o precedente de dezembro de 2009. Como o ano da operação mais recente não é informado de maneira consistente, não é possível determinar com segurança o intervalo exato com base nessas datas. Ainda assim, a transação anterior documentada torna difícil sustentar, sem ressalvas, que esta foi a primeira recompra de títulos públicos da história do país.

Cupom elevado em meio à queda dos rendimentos de mercado

O leilão ocorreu enquanto os rendimentos dos novos títulos públicos estavam em queda. No início daquela semana, um leilão de títulos do Tesouro de dois anos teve rendimento de 8,2499%, ante 8,8685% no leilão anterior. Isso representa uma queda de 0,6186 ponto percentual, ou aproximadamente 62 pontos-base. Um ponto-base equivale a um centésimo de ponto percentual.

O título recomprado pagava um cupom bem mais alto, de 12,30%. Cupom é a taxa de juros contratual paga sobre o valor de face de um título. O rendimento mede o retorno implícito no preço pago pelo título e nos pagamentos restantes. Os dois valores estão relacionados, mas não são intercambiáveis.

Um relato informa que o rendimento de corte da recompra foi de 7%. Outro afirma que o Bangladesh Bank não divulgou o preço de corte. Essas informações não são necessariamente contraditórias: um limite de rendimento e um preço de compra são medidas diferentes. No entanto, os preços das transações são necessários para determinar quanto o governo efetivamente pagou e se os vendedores receberam um prêmio acima do valor de face.

Em geral, os preços dos títulos se movem na direção oposta aos rendimentos. Quando os investidores aceitam um rendimento menor, costumam pagar um preço mais alto por um determinado fluxo de pagamentos. Isso é relevante neste caso porque um cupom de 12,30% não torna automaticamente barato para o governo recomprar o título só porque os rendimentos atuais do mercado estão menores.

O volume limitado oferecido é compatível com a possibilidade de os detentores considerarem o cupom atraente e de faltar pouco tempo para o pagamento. Manter o título preservaria os pagamentos contratuais restantes, enquanto vendê-lo exigiria que os investidores decidissem onde aplicar o dinheiro. O banco central não apresentou uma explicação oficial para o nível de participação, e os números do leilão, por si só, não permitem determinar os motivos de cada banco para manter ou vender os títulos.

Menos pagamentos de juros não significam economia comprovada

Um funcionário do Bangladesh Bank afirmou que recomprar os títulos aproximadamente um mês antes do vencimento eliminaria a obrigação do governo de pagar juros referentes àquele mês restante. Isso descreve os juros que deixam de ser pagos sobre a dívida quitada. Por si só, porém, não comprova a economia líquida da transação.

O cálculo dá uma ideia da dimensão dos valores. Com cupom anual de 12,30%, um doze avos dos juros de um ano sobre Tk1.716,14 crore corresponde a aproximadamente Tk17,59 crore. Esse valor mensal é apenas ilustrativo, não uma economia confirmada. Os juros efetivamente restantes dependem do momento da liquidação e das regras de cálculo previstas no contrato do título.

O governo também precisa levar em conta o preço pago para recomprar os títulos, os juros acumulados até a liquidação e qualquer custo de financiamento da compra. Um prêmio pago aos detentores pode compensar parte dos juros futuros evitados. Se a compra for financiada com novos empréstimos, esse financiamento também terá um custo.

A queda dos rendimentos dos novos títulos do Tesouro cria a possibilidade de substituir empréstimos caros por recursos mais baratos. A redução de 8,8685% para 8,2499% mostra que as taxas de novos empréstimos estavam caindo. Isso não prova que esta recompra específica tenha sido financiada por uma nova emissão a uma dessas taxas.

A conclusão mais sólida sustentada pelo leilão é que o governo antecipou parte de sua obrigação de pagamento e eliminou os pagamentos futuros associados aos títulos adquiridos. Não é possível calcular a economia líquida exata com juros sem os preços aceitos e os detalhes do financiamento.

O que os bancos ganham ao receber o dinheiro antes

Para os bancos participantes, a recompra transforma um título público em dinheiro antes da data prevista para o pagamento. Isso oferece uma opção adicional para se desfazer do ativo e permite que os bancos redirecionem os recursos para novos títulos públicos, empréstimos ou outros investimentos.

Syed Mahbubur Rahman, diretor-geral e CEO do Mutual Trust Bank, descreveu os benefícios esperados para os custos de empréstimo e a liquidez do mercado:

Ao realizar o leilão de recompra com um mês de antecedência, o Bangladesh Bank pode ajudar a reduzir, em alguma medida, as despesas do governo com juros. Além disso, isso tornará o mercado mais líquido e ajudará a manter as taxas de juros mais baixas.

Md Mahmudur Rahman, vice-presidente assistente de gestão de patrimônio da Divisão de Banco de Varejo do Prime Bank, descreveu a operação como uma forma de o governo e os investidores administrarem suas posições:

O mecanismo de recompra é um avanço bem-vindo para o mercado de títulos públicos de Bangladesh. Ele permitirá que o governo administre com mais eficiência seus custos de empréstimo e o perfil de vencimentos, ao mesmo tempo que oferece aos investidores uma opção adicional de liquidez para reequilibrar suas carteiras ou se desfazer de títulos do Tesouro.

Essas são expectativas sobre como o mecanismo pode funcionar, não resultados mensurados deste leilão. Receber dinheiro antes pode aumentar a liquidez das instituições participantes, mas a recompra não cria automaticamente novos recursos. O efeito mais amplo depende de como o governo financia o pagamento e do que os bancos fazem em seguida com o dinheiro recebido.

Leilões futuros dependerão do caixa e das condições de mercado

A Divisão de Finanças incluiu a operação em reformas destinadas a equilibrar custos e riscos de empréstimo, manter uma gestão sustentável da dívida e desenvolver o mercado de títulos públicos. A divisão afirmou que operações semelhantes poderão ser realizadas de acordo com a Estratégia de Gestão da Dívida de Médio Prazo.

O Bangladesh Bank afirmou que o mecanismo aumenta a flexibilidade na gestão do financiamento e aproxima a administração dos passivos do governo dos padrões internacionais. Gestão de passivos significa ajustar ativamente as obrigações de dívida existentes, em vez de administrar o endividamento público apenas com novas emissões e pagamentos no vencimento.

Os funcionários também descreveram o leilão como um exercício exploratório para avaliar a reação do mercado. Operações futuras dependerão das condições de mercado, da posição de caixa do governo, da liquidez do mercado, da demanda dos investidores e da estrutura da dívida em circulação. Nos relatos sobre esta operação, não foi anunciada uma data ou um valor para outro leilão.

O resultado prático é um pagamento menor na data de vencimento do título visado. Isso não comprova que a dívida total do governo tenha caído no mesmo montante, pois o efeito sobre a dívida total depende de a recompra ter sido financiada com recursos disponíveis ou com novos empréstimos. Uma avaliação posterior exigirá detalhes da liquidação, os preços de compra e evidências de como os pagamentos futuros da dívida e os custos de empréstimo se alteraram.

Principais pontos

• O Bangladesh Bank aceitou Tk1.716,14 crore em ofertas de recompra de títulos do Tesouro no leilão de 8 de outubro.
• O valor aceito correspondeu a cerca de 25,7% dos Tk6.666,58 crore em circulação, deixando aproximadamente Tk4.950 crore a pagar no vencimento.
• O título visado pagava cupom anual de 12,30%; a liquidação estava prevista para 12 de outubro e o vencimento, para 6 de novembro.
• Os totais informados para as propostas diferem ligeiramente, e os relatos divergem sobre a data da emissão original e sobre se a operação foi a primeira recompra desse tipo.
• Uma recompra anterior de títulos públicos, em dezembro de 2009, aceitou Tk503 crore.
• A economia líquida não foi quantificada, pois os preços de compra aceitos e os detalhes do financiamento não foram divulgados nos relatos do leilão.
• Novos leilões dependerão do caixa do governo, dos preços de mercado, da liquidez e da demanda dos investidores.