Banco da Indonésia enfrenta teste de independência enquanto intensifica estímulo ao crescimento

Por que a guinada em favor do crescimento gera debate

O Banco da Indonésia (BI) está intensificando os esforços para estimular o crescimento justamente quando sua independência enfrenta o escrutínio mais rigoroso desde as reformas posteriores à crise. Uma série de cortes nas taxas de juros, um novo acordo de compartilhamento de custos com o governo e a transferência de grandes fundos estatais para os bancos elevaram as expectativas de expansão mais rápida do crédito. Também geraram preocupação com o embaralhamento das fronteiras entre as políticas monetária e fiscal, as perspectivas para a rupia e a credibilidade que levou décadas para ser construída.

Em agosto de 2025, o crédito bancário cresceu 7,56% em relação ao mesmo mês do ano anterior, abaixo do ritmo de 10% a 12% comum antes da pandemia. Os colchões de capital são robustos e o índice informado de empréstimos inadimplentes é baixo. Ainda assim, boa parte da liquidez injetada pelo BI está nos balanços dos bancos ou aplicada em títulos públicos, em vez de financiar novas fábricas, equipamentos ou pequenos negócios. O governo, buscando dar impulso ao crédito, depositou cerca de 200 trilhões de rupias em fundos públicos em grandes bancos estatais em setembro, para ampliar os empréstimos destinados à habitação, às cooperativas e às pequenas empresas.

O BI reduziu sua taxa básica de recompra reversa de sete dias seis vezes desde o fim de 2024, levando-a a 4,75%, antes de mantê-la nesse nível na reunião de outubro de 2025 para avaliar a transmissão dos cortes e proteger a estabilidade da rupia. O banco também reduziu as taxas das linhas de crédito e de depósito e ampliou a liquidez por meio de operações de mercado aberto e compras de títulos públicos no mercado secundário. Autoridades argumentam que a inflação permanece dentro da faixa da meta, o crescimento está abaixo do potencial e há espaço para apoiar a demanda sem comprometer a estabilidade.

Para onde vai toda essa liquidez

Há uma discrepância marcante entre a abundância de liquidez no sistema e o crescimento modesto do crédito produtivo. Os bancos informam grandes volumes de empréstimos aprovados, mas ainda não sacados, que somavam mais de 2.372 trilhões de rupias no fim do terceiro trimestre, enquanto uma parcela significativa dos recursos permanece aplicada em títulos de alta qualidade ou em instrumentos do banco central. As taxas de empréstimo dos bancos comerciais caíram pouco em comparação com os cortes nas taxas básicas do BI, e os critérios de concessão de crédito continuam rigorosos para setores que ainda se recuperam do choque da pandemia.

Em coletivas de imprensa recentes, o presidente do banco, Perry Warjiyo, apresentou os argumentos da instituição: é preciso apoiar a demanda sem comprometer a estabilidade do mercado.

"O crescimento econômico ainda está abaixo da capacidade nacional, por isso é preciso estimular a demanda", disse ele, acrescentando que o BI tem feito "todo o possível para apoiar o crescimento e, ao mesmo tempo, manter a estabilidade dos mercados financeiros".

O presidente também respondeu às críticas de que a liquidez nos bancos é insuficiente, apontando para a diferença entre empréstimos aprovados e sacados e pedindo que as instituições repassem os cortes nas taxas básicas.

A liquidez é abundante, mas a demanda por crédito está fraca, pois as empresas estão esperando para ver o que acontece", disse Warjiyo. "Os bancos comerciais deveriam seguir o exemplo do BI e reduzir as taxas de empréstimo.

Por que a demanda por crédito está fraca

O interesse de famílias e empresas por novos empréstimos diminuiu. As vendas de veículos caíram nos últimos meses, a confiança do consumidor recuou e o crescimento das exportações desacelerou, indicando cautela entre empresas e famílias. Muitas companhias ainda têm capacidade ociosa, enquanto algumas pequenas e médias empresas enfrentam restrições de garantias ou incerteza sobre as vendas. Bancos que atravessaram com cautela o último ciclo de crédito relutam em flexibilizar seus critérios até perceberem uma demanda mais firme e uma precificação de risco mais adequada.

Compartilhamento de custos e fronteiras indistintas

O novo acordo de compartilhamento de custos entre o banco central e o Ministério das Finanças da Indonésia busca baratear o financiamento de programas prioritários. O acordo prevê remuneração maior, paga pelo BI sobre os depósitos do governo mantidos na instituição, o compartilhamento dos custos de juros de iniciativas públicas de habitação e cooperativas e a continuidade de compras de títulos no mercado secundário quando necessário para manter a ordem nos mercados. Apoiadores afirmam que as medidas são moderadas, têm prazo determinado e foram concebidas para acelerar a transmissão à economia real.

Economistas alertam que a fronteira entre a política monetária independente e as operações fiscais pode se tornar tênue quando um banco central ajuda a financiar programas do governo ou paga taxas acima das de mercado sobre depósitos públicos. Eles argumentam que, mesmo que a inflação esteja controlada hoje, ações quase fiscais repetidas podem consolidar a expectativa de que o banco atenderá a objetivos políticos de curto prazo.

O economista indonésio Wijayanto Samirin, da Universidade Paramadina, manifestou preocupação com o avanço dos formuladores de políticas sobre o terreno fiscal.

"Algumas medidas do BI são estranhas. A instituição se aprofunda demais em questões fiscais, interferindo no nosso ecossistema de política monetária", disse ele.

Observadores dos mercados internacionais questionaram o caráter inédito da medida de remuneração dos depósitos. Rain Yin, analista de dívida soberana da S and P Global Ratings, disse que o acordo parecia incomum.

"Diante das pressões sobre a arrecadação, vemos a medida mais recente como uma tentativa de captar recursos para manter o déficit fiscal próximo da meta do governo", disse Yin.

Jahen Rezki, da Universidade da Indonésia, observou o risco de que ambições políticas ampliem o alcance do programa.

"O acordo abre espaço para o governo ser mais ousado na adoção de políticas populistas", disse ele, alertando que um esforço prolongado poderia provocar, no longo prazo, uma inflação acima da meta.

Autoridades em Jacarta insistem que a colaboração respeita os limites da política monetária e a disciplina de mercado. Em comunicado conjunto, o Ministério das Finanças e o banco central se comprometeram a manter o acordo transparente e responsável e a preservar marcos prudentes de política econômica.

O compromisso ajudou a acalmar parte do mercado. Persistem dúvidas sobre as taxas de juros exatas, o tamanho do programa e sua duração, detalhes que os investidores usam para precificar o risco.

Independência em jogo: legislação e supervisão

A Indonésia reconstruiu a independência do banco central no início dos anos 2000, após as duras lições da Crise Financeira Asiática. A base jurídica foi reforçada pela Lei do Banco da Indonésia e, posteriormente, pela Lei de Desenvolvimento e Fortalecimento do Setor Financeiro de 2023, conhecida no país como Lei P2SK. Essa lei ampliou o mandato do BI para incluir o apoio ao crescimento econômico, além da estabilidade de preços, do sistema de pagamentos e da estabilidade financeira. A independência está amparada pelo artigo 23D da Constituição de 1945 e por salvaguardas como mandatos fixos para o Conselho de Governadores e a proibição de interferência externa nas decisões monetárias.

O Parlamento agora analisa emendas que ampliariam a supervisão e ajustariam os objetivos do BI. Entre as disposições discutidas pelos parlamentares estão dar à Câmara dos Representantes mais poder para avaliar regularmente o desempenho do BI, acrescentar o crescimento e a criação de empregos como objetivos explícitos de política econômica e até permitir que o Legislativo inicie processos de destituição de integrantes do Conselho de Governadores em determinadas condições. Críticos na Indonésia dizem que essas medidas poderiam desequilibrar a independência funcional e aumentar o risco de pressões políticas de curto prazo influenciarem as decisões monetárias.

Quais mecanismos de controle e equilíbrio importam

Quando os mandatos se ampliam, salvaguardas dependem de clareza e limites. A separação clara dos instrumentos monetários em relação às operações fiscais, a divulgação pública do volume e do custo de qualquer apoio extraordinário, limites explícitos e datas de encerramento para programas temporários, além de uma reafirmação firme de que a estabilidade de preços e da rupia continua sendo a principal referência, ajudariam a preservar a credibilidade. A prestação regular de contas ao Legislativo pode coexistir com a proteção contra orientações políticas cotidianas, desde que os papéis estejam bem definidos em lei.

Mercados acompanham a rupia e os títulos

Os mercados financeiros reagem em tempo real à combinação de condições monetárias mais favoráveis e maior envolvimento do Estado. A rupia tem enfrentado dificuldades neste ano em relação ao dólar, mesmo quando a moeda americana perdeu força globalmente em alguns momentos. Um importante analista de projeções alertou recentemente que a moeda poderia testar a marca de 17.000 por dólar, perto de seu recorde de desvalorização, se os investidores continuarem duvidando do rumo da política econômica. As ações domésticas foram sustentadas pelas taxas mais baixas, mas investidores estrangeiros venderam quase 1,9 bilhão de dólares em títulos públicos entre meados de setembro e meados de outubro, sinalizando preocupação com a clareza das políticas e os mecanismos de controle institucionais.

Alguns investidores globais apresentaram a questão como uma prova de solidez institucional. Raza Agha, que lidera a estratégia de dívida soberana de mercados emergentes em uma grande gestora de ativos, foi direto.

"Instituições públicas sólidas, incluindo um banco central independente, são fundamentais para manter a estabilidade macroeconômica e a confiança dos investidores", disse ele.

Essa mensagem é coerente com o comportamento de muitos fundos globais, que recompensam países com regras claras e independência confiável por meio de custos de empréstimo menores. A clareza das políticas será essencial para restabelecer fluxos de capital constantes.

Inflação, crescimento e trajetória dos juros

A inflação geral ficou perto de 2,65% durante o terceiro trimestre, confortavelmente dentro da faixa de 1,5% a 3,5% da meta do BI. O crescimento permaneceu em torno de 5% em relação ao mesmo período do ano anterior, após aceleração no segundo trimestre, seguida de sinais de desaceleração no terceiro trimestre em indicadores de alta frequência. Depois de reduzir a taxa básica para 4,75% até setembro, o BI surpreendeu os mercados ao mantê-la inalterada na reunião de outubro, para observar como os cortes anteriores se propagavam pela economia e estabilizar a rupia. O banco sinalizou que continuará avaliando o espaço para novos cortes, em função da inflação e da estabilidade cambial.

Economistas do setor privado divergem sobre quanto mais é possível flexibilizar a política monetária sem comprometer a credibilidade. Alguns esperam que a taxa básica recue para 4,5% até o fim do ano e se aproxime de 4,0% no início de 2026, se o dólar enfraquecer e a rupia se valorizar. Outros alertam que uma flexibilização agressiva poderia elevar os prêmios de risco dos ativos indonésios, caso os investidores concluam que a política é guiada por metas de crescimento de curto prazo. Muitos também apontam para a transmissão fraca dos cortes. As taxas de empréstimo dos bancos comerciais quase não mudaram em comparação com a redução das taxas básicas do BI, porque os bancos protegem suas margens e avaliam o risco dos tomadores. Essa demora é uma das razões pelas quais o Ministério das Finanças transferiu recursos públicos para bancos estatais, a fim de forçar uma aceleração dos empréstimos.

O que caracteriza a dominância fiscal

Analistas usam o termo dominância fiscal quando as decisões do banco central são determinadas principalmente pelas necessidades de financiamento do governo, e não pela inflação e pela estabilidade cambial. Elevar a remuneração dos depósitos públicos no banco central para ajudar a financiar programas prioritários é uma prática incomum segundo os padrões internacionais. Em muitos países, os bancos centrais pagam dividendos ao Tesouro com os lucros obtidos. Quando o fluxo de recursos passa a seguir o sentido contrário de forma contínua, surgem dúvidas sobre os incentivos. Quanto mais tempo esses programas duram em uma economia em crescimento, maior o risco de que a criação de moeda para apoiar os orçamentos acabe se traduzindo em inflação mais alta, mesmo que o efeito de curto prazo pareça inofensivo enquanto o hiato do produto permanecer negativo.

Lições da Turquia e da Argentina

A história recomenda cautela. Na Turquia, a forte influência política sobre as decisões de juros prejudicou o controle da inflação, que disparou enquanto a moeda se desvalorizava. O longo histórico da Argentina de financiar necessidades orçamentárias por meio do banco central alimentou repetidos surtos de inflação e instabilidade cambial. Os fundamentos e as instituições da Indonésia são mais sólidos, e o país está longe de enfrentar extremos semelhantes. A comparação serve de alerta: a pressão recorrente para manter o crédito barato em nome do crescimento ou de programas populares pode corroer as salvaguardas que mantêm as expectativas de inflação ancoradas. Quando essas expectativas mudam, trazê-las de volta costuma exigir um longo período de juros reais altos e atividade econômica mais lenta.

Pontos fortes que podem sustentar a credibilidade

A Indonésia entra neste debate em uma posição de equilíbrio relativo. Avaliações internacionais apontam baixa vulnerabilidade macrofinanceira. Os maiores bancos mantêm níveis de capital e liquidez bem acima dos requisitos mínimos, e as ferramentas de supervisão e a coleta de dados seguem, em linhas gerais, as práticas internacionais. A atual orientação macroprudencial parece acomodatícia, sem representar riscos de curto prazo à estabilidade. As autoridades ainda poderiam aprimorar os instrumentos, estabelecendo objetivos mais claros para programas de financiamento inclusivo e separando esses programas dos instrumentos macroprudenciais, para que as metas de estabilidade financeira permaneçam distintas e mensuráveis.

A capacidade do BI de administrar choques externos também melhorou. O banco central reformulou seu sistema de gestão das reservas cambiais para responder mais rapidamente às mudanças do mercado. Isso ajudou os formuladores de políticas a lidar com as oscilações das taxas de juros dos Estados Unidos e a manter capacidade de intervenção para conter a volatilidade da rupia. O mesmo sistema dá suporte às operações monetárias e aos avanços do sistema de pagamentos.

Um roteiro prático para traçar os limites

A Indonésia pode sustentar o apoio ao crescimento e, ao mesmo tempo, proteger a independência, estabelecendo limites firmes e explicando-os com clareza. Entre as medidas que ajudariam estão:

• Divulgar o volume, as taxas de juros e os prazos de vencimento de quaisquer programas de compartilhamento de custos ou remuneração de depósitos, além de estabelecer datas de encerramento vinculadas a condições objetivas.
• Reafirmar em lei e nas comunicações de política econômica que a estabilidade de preços e da rupia são os principais objetivos da política monetária, e que o apoio ao crescimento é uma meta secundária que não deve entrar em conflito com essas referências.
• Manter eventuais operações de compra de títulos voltadas ao funcionamento do mercado secundário, com critérios e relatórios transparentes.
• Evitar o financiamento direto de programas específicos do governo pelo banco central. Direcionar o crédito para o desenvolvimento por meio dos bancos e do orçamento, sob supervisão parlamentar.
• Fortalecer a transmissão das taxas básicas, publicando orientações sobre o repasse das taxas aos empréstimos e ajustando, quando seguro, as medidas macroprudenciais para aliviar restrições de garantias e capital.
• Manter coordenação regular com o Ministério das Finanças sobre as perspectivas macroeconômicas, preservando uma separação clara entre as decisões monetárias e a elaboração de programas fiscais.
• Esclarecer os limites legais em qualquer emenda à Lei P2SK, para que as avaliações legislativas não se transformem em orientações operacionais ou interferências na composição da equipe.
• Manter reservas adequadas de divisas e instrumentos de liquidez que possam ser mobilizados caso as condições globais se tornem mais restritivas.

Principais pontos

• O BI passou a priorizar o apoio ao crescimento, com vários cortes de juros até 4,75%, uma pausa em outubro e um acordo de compartilhamento de custos com o governo.
• O crédito cresceu 7,56% em relação ao mesmo período do ano anterior em agosto, ainda abaixo dos níveis comuns antes da pandemia, com grandes compromissos de empréstimo ainda não sacados e repasse lento dos cortes nas taxas.
• O Ministério das Finanças depositou cerca de 200 trilhões de rupias em bancos estatais para estimular os empréstimos, enquanto o BI paga juros maiores sobre depósitos do governo para ajudar a financiar programas de habitação e cooperativas.
• Economistas e investidores alertam que medidas quase fiscais repetidas podem corroer a independência do BI, elevar os prêmios de risco e pressionar a rupia.
• Parlamentares debatem emendas que ampliariam a supervisão legislativa e incluiriam crescimento e emprego entre os objetivos, gerando preocupação com a autonomia do banco central.
• A inflação está dentro da meta e o crescimento próximo de 5%, mas a preocupação dos mercados alimentou saídas de recursos dos títulos e a desvalorização da moeda.
• Avaliações internacionais apontam baixa vulnerabilidade e sólidos colchões de proteção nos bancos, e o BI aprimorou a gestão das reservas para enfrentar choques externos.
• Limites claros, transparência e o compromisso reafirmado com a estabilidade de preços e cambial ajudariam a preservar a credibilidade e, ao mesmo tempo, apoiar o crescimento.